Plaza Centers, czyli na co komu trup?

Pionier galerii handlowych

Plaza Centers (PLZ) jest, a właściwie było, deweloperem i inwestorem z obszaru centrów handlowych w regionie Europy Środkowo-Wschodniej. Faktycznie była tutaj pionierem, także na terenach Polski. Projekty rozpoczęto już w 1996 roku – jako pierwsza spółka postawiła na rozwój galerii na Węgrzech. Po Węgrach postawiono na rozwój działalności w Polsce, a dalej w Czechach, Rumunii, Łotwie, Grecji, Serbii, Bułgarii, a nawet Indiach (od 2006). 

W latach 2010-2012 spółka zaliczyła nawet przelotną inwestycję w USA, gdzie starała się wykorzystać sytuację na rynku nieruchomości – inwestycja w około 18 miesięcy zakończyła się transakcją wartości 1,47 mld dolarów (49 obiektów), co miało odzwierciedlenie w ROE grupy na poziomie niemal 50%. Abstrahując od działań w USA, grupa w sumie wybudowała 34 centra handlowo-rozrywkowe, z czego ponad 20 z biegiem lat sprzedano spółce Klepierre.

W listopadzie 2006 Plaza zadebiutował na londyńskiej giełdzie LSE pod oznaczeniem kodowym PLAZ. W październiku rok później, akcje w ramach dual listingu (podwójnych notowań) weszły do obrotu na polskiej GPW jako PLZ (pierwsza spółka z branży nieruchomości w dual listingu), a następnie na Giełdzie Papierów Wartościowych w Tel Awiwie. Plaza jest pośrednio zależna od Elbit Imaging z Izraela, której akcje są w obrocie na giełdach w Tel Awiwie oraz na NASDAQ Global Select Market w USA. Elbit Imaging jest holdingiem, który obejmuje spółki z obszarów galerii handlowych, hotelarstwa, sprzedaży detalicznej, biotechnologii oraz informatyki.

Źródło: Opracowanie własne, stan na dzień 10.08.2021, godz. 9:30.

Stopniowy upadek

Problemy Plazy rozpoczęły się generalnie w drugiej dekadzie XXI wieku. Spółka z wieloletnią historią wpadła w pułapkę zadłużenia, jak to często zresztą bywa (i to nawet pomimo intratnej inwestycji w USA w 2012 roku). Jeszcze w 2010 roku nowe transze obligacji emitowanych przez spółkę uzyskiwały ratingi A/A2, czyli bardzo solidne. Agencje ratingowe jednak już w kolejnym roku zaczęły redukować ratingi lub perspektywy ich zmian (nawet do BBB+ z oglądem negatywnym na przyszłość, co już zapalało lampkę ostrzegawczą).

W raporcie za 2012 zarząd jeszcze zaklinał rzeczywistość, pisząc o silnym progresie na poziomie wyników operacyjnych. Niemniej jednak pomimo wzrostu przychodów z 23,46 mln USD w 2011 do 41,59 mln w 2012, wygenerowano niemałą stratę rzędu 85,93 mln USD (wobec zysku 13,86 mln), głównie ze względu na odpisu na nieruchomościach przeznaczonych do obrotu. Stanu tego nie poprawiał ogląd cash flow, który kolejny rok wykazał ujemne przepływy operacyjne, a dodatnie przepływy ogółem tylko ze względu na wyprzedaż aktywów. 

W 2013 spółka-matka, czyli Elbit, poinformowała o podejściu do restrukturyzacji długu, co jednak niekoniecznie musiało mocno odbić się na samej Plazie (w 2018 roku Elbit sprzedał większość pakietu w Plazie). Niemniej jednak, piętrzące się od kilku lat problemy zaczęły osiągać masę krytyczną. S&P obniżyła w marcu rating obligacji Plazy w skali międzynarodowej do CCC+, czyli kategorii stricte spekulacyjnej, krótko mówiąc – obligacji śmieciowych. W listopadzie natomiast zarząd poinformował, że ze względu na trudną od lat sytuację i problemy z dostępem do finansowania, nie jest w stanie sprostać krótkoterminowym zobowiązaniom wobec obligatariuszy (15 mln euro dla polskich oraz 17 mln dla izraelskich). Spółka utraciła na dobre płynność, z czego już się nie podniosła.

Kolejne lata to jeszcze próby kontynuowania normalnej działalności. W 2015 informowano o otrzymaniu pozwolenia na budowę Plazy w Belgradzie, a obligacjom na rynku izraelskim podniesiono ocenę do BBB-. Tego samego roku rozpoczęto proces sprzedaży centrum w Bangalore w Indiach, który ciągnie się po dziś dzień – nabywca nie wywiązał się ze zobowiązań, krótko mówiąc nie zapłacił.

Restrukturyzację zadłużenia zatwierdzono w 2014 roku, kiedy to też przeprowadzono ofertę, która zapewniła spółce gotówkowy zastrzyk 20 mln euro. Po tym zdecydowano się na “triple” listing, czyli trzecie równoległe notowanie na giełdzie izraelskiej. Zgodnie z pierwotną umową, Plaza miała spłacać po 75% wpływów ze sprzedaży aktywów obligatariuszom i proces ten dalej trwa.

Jak sama spółka pisze – obecnie jedynym obszarem jej działalności jest wyprzedaż posiadanych aktywów, czyli udziałów w nieruchomościach handlowych. Z publikowanych raportów wynika, że problematyczne jest zbycie centrum handlowego w Indiach, które wybudowano w ramach partnerstwa publiczno-prywatnego (tzw. PPP (czyli współpracy z sektorem publicznym przy budowie projektu). Sprzedaż się opóźnia, co generuje kolejne problemy spłaty obligatariuszy zgodnie z przyjętym układem i grozi dalszymi problemami prawnymi.

Strony internetowej spółki nie sposób już de facto znaleźć w wyszukiwarce. Wchodząc na nią, ukazuje się widok jakby jeszcze z lat 90., co już samo w sobie sugeruje piętrzące się od dawna problemy. Prawdziwym kuriozum natomiast jest toczący się proces, jaki Elbit oraz Plaza toczą przeciwko niektórym byłym dyrektorom i spadkobiercom (przed laty) głównego akcjonariusza – Mottiego Zissera. W 2011 roku, gdy sprzedawano wspomniane nieruchomości w USA, część środków (mówi się o opłatach brokerskich) miała zostać wyprowadzona do prywatnych firm kontrolowanych przez Zissera. Jeszcze dziś rano, 10 sierpnia 2021, spółka informowała, że planuje się odwoływać od decyzji sądu, który oddalił zarzuty przeciwko jednemu z pozwanych.

Złe rozlokowanie projektów wśród przyczyn problemów?

Ciekawostką, aczkolwiek niezweryfikowaną, jest potencjalne źródło problemów utworzonych Plaz w ich… niewłaściwym rozmieszczeniu względem ciągów komunikacyjnych! Plazy miały być (nieświadomie) budowane w taki sposób, że ludzie wjeżdżających ranem do miast mijali je po swojej stronie drogi (czyli po prawej) – nie wstępowali natomiast do nich przed pracą, bo co do zasady nie mają potrzeby (czas na zakupy jest popołudniami, po pracy i wtedy też galerie są najbardziej oblegane). Gdy jednak wychodzili z pracy i wyjeżdżali z centrum miasta, mijali centra po przeciwległej stronie drogi (po swojej lewej). By do nich wstąpić, musieli zawracać, przez co wielu z nich sobie odpuszczało (dodatkowy czas, niewygodne, brak dogodnego zjazdu, korki, powody można mnożyć). 

Innymi słowy, Plazy były ludziom nie po drodze. Co więcej, mówi się, że zabrakło w spółce odpowiednich profesjonalistów z szeroko rozumianego Zachodu (najlepiej z USA), którzy wskazaliby jak nowoczesne centra handlowe stawia się u nich – więksi i lepsi z biegiem lat zaczęli wypierać Plazy. Problemy PLZ mogły zatem legnąć także w braku doświadczenia i odpowiedniej wizji zarządzających.

Polowanie na trupa

Po debiucie na GPW, notowania Plazy sięgały nawet 1300 zł. Po tym szczycie nastąpił szybki trend spadkowy, który sprowadził cenę do okolic 220 zł pod koniec 2008 roku. Po podbiciu do okolic 700 zł u początku 2010 roku, notowania przeszły już na dobre w spadki. Cena zawędrowała aż do… okrągłej złotówki! Historyczne to dno osiągnięto w czerwcu 2021 roku. Parę dni po tym notowania wystrzeliły nawet do 9 zł. Spółka dała kilkaset procent zwrotu w ledwie parę sesji, opuszczając konsolidację pod okolicami 2,5 zł, które teraz są ważnym wsparciem.

Źródło: Opracowanie własne, stan na dzień 10.08.2021, godz. 9:30.

Jak na wykres praktycznie martwej spółki dużo się tu dzieje. Dlaczego? Kilka podmiotów zaproponowało przejęcie Plazy i jej połączenie (transakcje typu M&A) z innymi podmiotami. Zainteresowani deklarują utrzymanie dotychczasowych aktywów spółki, by zabezpieczyć interesy spłacanych obligatariuszy, a także zapewniają o dostarczeniu nowego strumienia aktywności biznesowej. Analizę utrudniają nie tylko zawiłości stanu prawnego Plazy (dojście do sedna rzeczy dla inwestora indywidualnego z Polski jest chyba niemożliwe), ale także bariera językowa – dokumenty publikowane są po hebrajsku, jako że zainteresowani przejęciem są właśnie z Izraela. Istnieją na szczęście ich tłumaczenia na angielski, jednak inwestorzy z Izraela będą najprawdopodobniej w lepszej pozycji, mając lepszą (i szybszą) informację.

Po co natomiast aż tyle podmiotów rzuciło się z propozycjami wykupu upadającej spółki, która w istocie koncentruje się jedynie na spieniężeniu aktywów i spłacie długów u obligatariuszy? W dokumentach z propozycjami przejęcia wspomina się o integracji niektórych procesów biznesowych Plazy z działalnością łączonych spółek. Jakich zatem procesów skoro Plaza już nie prowadzi działalności? 

W istocie propozycje przejęcia PLZ pochodzą od funduszy inwestycyjnych, które w swych portfelach mogą mieć spółki niepubliczne (które nie są notowane na giełdach). Okazją dla funduszu, by spieniężyć swoją inwestycję jest często debiut giełdowy. Ten ostatni natomiast jest czasochłonny i kosztochłonny. Można podejść do niego inaczej, stosując tzw. odwrotne przejęcie, znane jako Reverse Takeover.

Z kalkulacji może wynikać, że bardziej opłacalne jest przejęcie słabej, upadającej spółki już notowanej na giełdach, aniżeli debiut od zera. Wtedy też spółkę taką się wchłania, integruje w ramach docelowej, a nowy podmiot jest tym samym po paru zabiegach prawnych notowany na rynku. Plaza jest całkiem łakomym kąskiem, jako że równolegle notowana jest na aż trzech rynkach giełdowych – warszawskim GPW, londyńskim LSE i giełdzie w Tel-Awiwie.

Z ginącej poczwarki w start-up’owego motyla?

Gdyby Plaza została przejęta, to w istocie wykorzystana zostałaby jako otoczka giełdowa dla spółki docelowej – zmianom uległyby pewnie liczba akcji, ticker, nazwa. Ze starej Plazy po tych zabiegach nie zostałoby już praktycznie nic. Przykładem jest chociażby propozycja połączenia z bliżej nieokreśloną spółką zajmującą się produkcją… zaawansowanej technologicznie żywności! Nowa postać Plazy może nas jeszcze bardzo zaskoczyć, a nowy podmiot zrazu może stać się interesujący i płynny. Nota bene w połowie 2021 roku notowania spółki zostały zawieszone na kilkanaście dni, podczas których pozyskiwano nowego depozytariusza dla akcji spółki (LuxCSD) – poprzedni ze względu na Brexit został uznany przez europejski urząd za pochodzący z kraju trzeciego i nie mógł dalej pełnić swych obowiązków.

Plaza z dużego operatora centrów handlowych, posiadającego liczne nieruchomości nie tylko w Europie, została zredukowana ledwie do wydmuszki, spłacającej swej długi. Gąsienica ta może jednak przeobrazić się jeszcze w dorodnego motyla, służąc za otoczkę pokarmową dla nowego organizmu giełdowego. Tak też, niestety, zamyka się cały cykl życia Plazy. Wiele jednak centrów stworzonych przez spółkę pozostało i prosperuje niezgorzej, ciągle nosząc te same nazwy i logo, mimo że od dawna posiadają innych właścicieli (np. w Rudzie Śląskiej Plazę wykupili przed laty Francuzi).